中药涨到创新药基金经理怀疑人生。

5月4日，中药ETF大涨4.71%，并且多个绩优中药公司股价接近历史新高。

【资料图】

抛开政策的持续催化，最直接促动中药板块飙升的催化莫过于A股一季报披露完成，市场发现中药板块的一季度业绩明显好于医疗器械、化学制剂等板块，由此聚集了大量的资金。另外，中药龙头企业大多是国企，“中特估”也为板块飙升添上了一把火。

中药业绩为何在2023年一季度集体反转，原因何在？

除了前两年国家支持配套政策陆续落地、集采以价换量，还有一个重要的催化，可能是基药目录调整动作的临近。自2009年以来，基药目录内的中成药数量和占比逐渐增加。

国内“986政策”和“1+X”的用药模式，大大压缩了基药以外的回扣药用量，刺激了基药目录内药品的放量；以通天口服液为例，2018年通天口服液的销售额同比增长3.1%，纳入基药目录后，2019-2022年的复合增速提升至46%。

在A股中药企业疯涨背景下，一家中药现金奶牛企业&创新药国际化企业，在港股被埋没。

01 和黄医药，手握现金奶牛大单品

尽管中药产业发展受到国家政策强力推促，但业内仍在推动集采来优化产业资源配置，所以目前市场投资中药的焦点清晰地在三个层面：独家品种、国企与否、新增长曲线（或困境反转）。

品种是否独家（产品唯一性），无论在中药企业又或是创新药企业又尤为重要，关乎药企是否能快速回笼研发投入，获取超额利润。以华润三九独家品种华蟾素为例，其曾以237.9元中标山东联盟集采，降幅为1.78%；而山东联盟集采平均降幅为44%。

独家品种中，又以配方保密的品种最具价值，国家保密等级又分为绝密、保密、保护品种。从各个绝密和保密品种对应的上市公司股价来看，片仔癀和云南白药过去十多年走出了长牛的走势，而同仁堂、广誉远则是在近期分别创下和接近历史新高。

拥有麝香保心丸的上海和黄药业明显被市场冷落，港股上市公司和黄医药拥有其50%的权益。

2019-2022年，上海和黄药业销售收入分别为2.72、2.76、3.33、3.7亿美元（CARG为10.8%），净利润分别为6100、6700、8943、9971万美元（CARG为17.8%），和黄医药对应股权分得的净利润也就是3050、3350、4471、4985万美元。

据湘财证券4月统计的中药行业平均PE在25倍左右，考虑到上海和黄的麝香保心丸独家品种稀缺性和所处的港股市场、体内资产包折价，保守估算实际资产价值在70-80亿左右。

不过，上海和黄药业存在“单品独大”的问题。2022年，和黄医药年报显示，上海和黄药业旗下的中药产品麝香保心丸当期销售额达到3.41亿美元，占总营收比例超过92%。

上海和黄药业的中药产品矩阵并非只有“单品”，旗下商业化产品还有胆宁片、正气片、生脉注射液、安神补心丸、安宫牛黄丸、参茸片、耳聋左慈丸、复方当归注射液等。

02 中药出海？

2022年，是上海和黄药业出海的元年。

“中药出海”，听起来非常别扭，但和黄药业为此已经做出了非常多的尝试与努力。

穿心莲制剂HMPL-004，一种作用于多靶点的口服植物药，用于治疗自身免疫性肠道疾病。2013年，和黄医药启动了一项名为NATRUL的全球III期研究，以评估HMPL-004治疗轻中度溃疡性结肠炎病人的疗效和安全性；值得注意的是，该研究是中国第一个进入国际III期临床研究的植物药，最终因临床疗效不佳被中止。

目前，上海和黄药业的“胆宁片”、“正气片”已经实现海外获批，分别在2016年底

、2023年4月获得加拿大天然药品上市许可。

随后，在提交了180项认证申报资料和连续三年的境外生产场地认证及复检，和黄药业终于与加拿大完成了3年销售协议的签订，在2022年7月完成第一批胆宁片出口合同的签订。

（和黄药业正气片获加拿大天然药品上市许可证）

尽管加拿大的药品市场逊于美国，但中药获得加拿大上市许可绝非易事。

据资料显示：加拿大是世界卫生组织认定的严格监管机构（SRA）国家之一，在上市前审批、上市途径申请、GMP及专论要求等方面都有着比美国与欧盟更为严苛的标准。提出申请的企业及产品必须同时通过生产质量管理、药品安全性、药品有效性等多方面、多层次的审查，要获得加拿大卫生部的天然药品产品许可证绝非易事。

有了过往的申报和出口经验，和黄药业的中药“出海”品种相信会越来越多。

03 业绩+ASCO数据共振，和黄医药值得关注

和黄医药，今年来拥有多重催化。

2023年美国肿瘤临床学会ASCO将6月2日至6月6日举行，ASCO不仅是验证全球创新药企产品阶段性成果的盛会，同时还是许多孕育BD的摇篮。

据国泰君安医药统计，回顾过去两年，香港未盈利生物科技指数在2021年4月1日至6月30日上涨了31%，在2022年5月13日至7月6日期间上涨了37%，市场不仅提前反应同时拥有一定持续性。

其中，和黄医药有多项重磅摘要和壁报将在ASCO公布，包括呋喹替尼治疗二线结直肠癌&晚期胃癌&肾细胞癌等二期研究、他泽司他治疗PD1耐药HNSCC的I/II临床数据、索凡替尼联合PD-1治疗子宫内膜癌二期研究等。

另外，和黄医药今年也迎来大量的里程碑催化：

● 呋喹替尼三线后结直肠癌适应症完成美国NDA的递交（Q2和Q3分别在日本和欧洲递交），预计在2023年底/2024年初获批上市销售；2023年有机会完成晚期胃癌的国内sNDA；

● 2023年下半年Sky抑制剂索乐匹尼布将读出ITP国内三期数据，海外正进行二期，注册性临床前会License out；

● 2023年下半年索凡替尼有望提交在日本的神经内分泌瘤适应症NDA；

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对于公司创新药的销售，和黄医药管理层在最新的交流中也给出了指引：2023年公司整体收入增长不低于40%，其中赛沃替尼收入今年在医保的带动下有望增长50%（2022年收入4120万美元）、索凡替尼有望实现40%的增长。

2022年底公司现金等价物超过20亿人民币，叠加武田呋喹替尼的4亿美元首付款将在2023年做部分确认，进一步夯实公司现金储备。

结语：目前和黄医药市值在180亿人民币左右，作为一家创新药和中药“双出海"的企业，价值显然被显著低估，具体可参考我们之前的分析《今年收入指引暴增250%，最被低估的Biotech核心资产“秀肌肉”》。